早在2023年9月27日就成功向深交所递交创业板上市申请并获得受理的纳百川新能源股份有限公司（下称"纳百川"）于4个月零13天前披露完招股书第五稿后就陷入了沉寂之中再未有任何进展，直至8月13日深交所官网突然更新披露了最新招股书，其能否于近日迎来走上上市委会议接受审议表决的机会就引人关注。
公开信息显示，成立于2007年10月29日的纳百川专注从事新能源汽车动力电池热管理、燃油汽车动力系统热管理及储能电池热管理相关产品的研发、生产和销售。
按照纳百川此次上市计划，其欲通过深交所上市发行不超过2,791.74万股新股以募集8.29亿元资金投向"纳百川（滁州）新能源科技有限公司年产360万台套水冷板生产项目（一期）"、"纳百川（泰顺）新能源有限公司泰顺生产基地扩产项目"等三大项目，其中1.5亿元被用于补充流动资金。
回溯来看，在过去的2024年中，纳百川的IPO审核一切按部就班，于2024年3月21日即纳百川获发出首轮问询4个月零27天后，其就回复完了问询函。随后在2024年6月5日，纳百川又仅用时47天完成了深交所的二轮问询回复。
但其上市推进却在2025年3月31日之后就陷入了停滞之中，直至135天过去了，纳百川的审核动态终于有了最新进展。
在2025年8月13日，随着最新一期财务数据的披露出炉，让此前IPO进展缓慢的纳百川终于有了加快的迹象。
慧炬财经梳理发现，在目前创业板IPO排队待上会队伍中，2023年递表的仅有四家，分别是3月7日递表的海康机器人、6月19日递表的新广益和天溯计量及9月27日递表的纳百川，但更新披露完最近一期财务数据的仅有纳百川一家。
而创业板最近一次上会审议还是发生在1个月零29天前的6月17日，昊创瑞通在当日召开的深交所2025年第12次审议会议上过会，又于17天后顺利提交注册，随后19天后又成功拿到了批文。
这就意味着，在迄今为止的近两个月时间里，深交所再未安排一家企业上会，IPO审核速度较其他板块明显偏慢。
值得注意的是，数据显示，截止8月15日，2025年开年以来沪深北共有43家IPO企业过会，至少8家是汽车产业链企业，共有56家IPO企业拿到批文，其中汽车产业链企业获批文也是最多的，而上述事实也正是众多汽车零部件企业为了提升自身竞争力、抗风险能力和拓宽融资渠道寻求转型升级的必然选择。
事实是，无论是从自身财务数据更新情况还是所处行业来看，上述四家企业中，在满足了监管层审核要求的情况下，纳百川最有望率先获得上会审议时机。
不得不说的是，在创业板首重 “成长性创新性”的板块定位下，纳百川要想叩开深交所大门，显然需要更为靓丽的财务数据和过硬的技术落地为实，透过问询回复函披露的细节，纳百川IPO尚有谜题待解，也还需要其给出更为清晰的解释。
而审视这份最新更新的招股书，虽然纳百川进入2025年以来营收与扣非净利润皆出现了持续增长，尤其是上半年扣非净利润就达到了3,128.28万元，盈利能力增长曲线被重新拉直，数据也较为饱满，但与此同时其主营毛利率却在同步持续下滑，就让人犹疑业绩增长是否具有可持续性，毕竟这决定了其是否能够跨过上会这道最重要的审议门槛，最终成为一家上市公司行列。
增收不增利背后毛利率持续下滑
研发投入比亦持续低于同行均值
在过去的两年中，纳百川深陷增收不增利的尴尬境地也是不争的客观现实。
招股书显示，在2022年至2024年的三年中，纳百川营收虽然在持续增长但未能有效突破15亿元，而对应扣非净利润却出现了连续两年的持续下滑，从2022年就已突破1亿元规模的1.1亿元，到2024年已然跌至8804.38万元。
值得注意的是，2024年，纳百川在营收同比增长了26.48%的基础上扣非净利润再次出现了下滑，不过仅同比下滑了1.36%，较2023年同比下滑幅度的19.68%跌幅已有所收窄。
随着2024年纳百川营收和扣非净利润分别落定在14.37亿元和8804.38万元，其2022年至2024年三年间营收复合增长率达到了18.07%，但同期间扣非净利润复合年增长率却为-10.99%。
而在上一个报告期即2021年至2023年，纳百川营收和扣非净利润复合增长率还分别高达47.86%和52.65%。
一个客观的现实是，在最近一个报告期内，纳百川营收持续增长并未带来稳定的盈利，反而呈现出持续下滑的趋势，这种趋势反映出纳百川的盈利基础尚不牢固。
增收不增利的背后是衡量企业盈利能力的最重要指标——毛利率的持续下滑。
数据显示，纳百川主营毛利率从2022年时的22.36%一路跌至2023年时的19.84%和2024年时的17.54%，到了今年一季度毛利率下滑的趋势依旧未能得到扭转，更进一步下滑至14.34%。
需要指出的是，纳百川的主营毛利率低于同行平均水平。
数据显示，纳百川同行可比企业在2022年至2024年三年中，平均毛利率皆高于20%，2023年更是达到了近三年的峰值，分别为23.82%、25.57%、20.64%。
这一连续三年一期的毛利率下降，暴露出的是纳百川在定价策略和新建产能上存在着明显的不足。
事实上，纳百川主营毛利率下滑由两重原因共同所致，一是受新能源产业整体价格下行影响，二是新建生产线投入后短期内产能利用率不足，由2022年时的102.11%，经由2023年的83.41%，一路下滑至2024年的82.86%。
营收逐年增长，纳百川毛利率却逐步走低，的确这是一个引人关注的现象。对于纳百川而言，如何保证盈利能力的稳定性就是个重大考验。
所幸，当时间进入2025年，纳百川营收和扣非净利润突然出现了大幅增长。
在2025年一季度，纳百川在主营收入同比增长69.55%的基础上达到了3.29亿元，扣非净利润达到1,391.38万元，更是同比增长了77.85%。
据纳百川未经审计但已经申报会计师审阅的2025年上半年财务数据显示，在2025年1-6月，纳百川实现营业收入7.43亿元，同比增长了45.88%，实现扣非净利润3,128.28万元，也是同比增长了39.14%。
纳百川2025年1-9月业绩预计报告还显示，预计当期营业收入同比增长22.26%至35.18%，扣除净利润同比增长20.34%至32.14%。
进入2025年，纳百川扣非净利润与营业收入双双出现了大幅增长，在进入IPO审核关键期的节点，这背后的业绩增长究竟是何种因素驱动使然呢？
在2025年8月13日的最新招股书中，纳百川将上半年业绩大涨归因为受下游需求增长及自身产销规模提升影响所致。
招股书显示，电池液冷板是纳百川的核心产品，2022年至2025年一季度，销售收入分别为8.04亿元、9.50亿元、11.79亿元、3.04亿元，占比分别为79.79%、85.34%、83.78%、92.27%，是最主要收入来源。
需要说明的是，电池液冷板产品平均销售单价由2022年时的217.37元/片，经由2023年的253.17元/片和2024年的267.01元/片，一路上升至今年一季度的289.38元/片同比上升了40.33%，但量价齐升的背后是其毛利率的一路走低。
数据显示，在2022年电池液冷板毛利率还能维持在19.69%，随后一路下降至2024年时的 14.32%，及至今年一季度已跌破14%仅为13.85%同比减少了0.15%。
虽然毛利率持续下滑，但纳百川透过与大客户宁德时代的长期合作，为其业绩发展垫底了坚实的基础，也形成了对宁德时代的重大依赖，报告期内，纳百川直接销售及通过电池箱体厂等配件商间接对宁德时代供应产品的营业收入占比分别高达53.73%、48.94%、48.21%、44.39%。
然而，高度依赖大客户的背后却是一把双刃剑。财务数据显示，今年一季度，宁德时代在纳百川销售中的占比高达44.39%，这种高度依赖使得公司一旦失去或减少来自宁德时代的订单，将会面临巨大的收入冲击。
在2025年第一季度，纳百川对宁德时代的应收账款余额就高达4,021.4万元，坏账准备也有201.07万元。
引人关注的是，在截至2025年5月末期后回款仅为45.41%的同时，公司的经营活动现金流却大幅下降，达到-5,652.75万元。
除了以毛利率为代表的盈利能力在波动中持续走低，在最能显示纳百川"创造创新"属性的研发投入比指标上，也是低于同行平均值。
据纳百川最新招股书披露，在过去的一年中，其研发投入费用为5,411.17万元，较2022年的3,406.96万元和2023年的4,394.05万元皆有小幅的增长，但纳百川的研发投入比却是低于行业平均水平。
在2022年至2025年一季度间，纳百川的研发费用率分别为3.30%、3.87%、3.77%、3.01%，而纳百川可比企业的研发投入比平均值却分别为4.84%、4.74%、4.30%、3.86%。
另外，在研发人员比重上，与同行可比公司平均值相比，纳百川也是难以与之抗衡。
纳百川回复函显示，2021年至2023年，纳百川研发人员占比分别为8.78%、12.94%、12.26%，低于同行均值的13.02%、13.35%、14.66%。
值得注意的是，在2024年，纳百川研发人员占比还能达到12.70%，但到了今年一季度研发人员占比却下降至11.07%。
此外，与同行可比公司相较，在2022年至2025年一季度中，纳百川归母净利润分别为1.13亿元、9,825.49万元、9,542.88万元、1,488.54万元，在四家同行中处于中间位置，但却低于三花智控、银轮股份、方盛股份、新富科技等四家同行平均值的7.63亿元、9.11亿元、9.96亿元、11.62亿元。
归母净利润和研发人员占比低于同行可比企业平均值，在国内新能源汽车行业整体销售增速、渗透率已有所放缓的情况下，纳百川如何保持创新能力，铸就技术护城河，又如何向监管层和广大投资者提供未来业绩发展预期，可能是接下来审核推进其要面对的重点问题。
而纳百川在最新招股书重大事项提示特别风险提示下第三项就是关于产品价格下降、毛利率波动和经营业绩下降的风险。
纳百川也坦然承认，未来如果新能源产业竞争激烈程度加剧，下游行业需求增速放缓，主要客户继续要求上游供应商降本，公司将面临产品价格下降、主营业务毛利率进一步下滑的风险，进而影响公司盈利水平，导致经营业绩下降。
神秘股东获实控人借款入股惹眼遭深交所追问是否存在代持约定
随着更新完最新招股书，纳百川极可能在近期获得上会时间窗口，一旦成功上市，纳百川在获得融资资金的同时，也将让早早就入股的神秘股东借助其上市实现财富盛宴的梦想。
事实上，纳百川的股权结构并不复杂，其是一家典型的家族企业，陈荣贤为公司的控股股东，陈荣贤、张丽琴、陈超鹏余为公司实际控制人。陈荣贤和张丽琴系夫妻关系，陈超鹏余系陈荣贤与张丽琴之子。陈荣贤、张丽琴、陈超鹏余直接持有和间接控制公司合计55.58%股份。
翻阅招股书和问询函，引人关注的是，在纳百川完成股份制改制即将启动IPO前三年，神秘股东通过受让实控人所持股份入股员工持股平台，这也是纳百川目前股东名单仅有的四名外人中身份背景并不清晰的一位。
在纳百川，纳百川科技持有公司1,014.86万股，持股比例为12.12%，其成立时间为2019年1月29日，共有37名合伙人。2019年9月，纳百川科技合伙人签署了合伙协议等文件并于2019年9-11月逐步缴纳了股权激励认购款。
回复函显示，2019年9-11月，实控人陈荣贤将其持有的纳百川科技10.3%合伙份额转让给李学荣、张丽云、李晶、娄益桓，折算对应公司股权价格为1.45元/股，而这四人未在纳百川处任职。
其中，李学荣为实际控制人之一张丽琴之姐妹张玉琴的配偶，张丽云为实际控制人之一张丽琴的妹妹，娄益桓为瑞安市明瑞会计代理有限公司的业务主管，为纳百川外部财务顾问。
但与李学荣、张丽云、娄益桓一道入股纳百川科技的李晶身份就颇为神秘了。并且四人中，仅有李晶的出资来源为由实际控制人陈荣贤提供借款，约定不晚于2025年12月31日归还。
对于李晶入股，纳百川解释称"李晶家庭成员为汽车行业资深专家，从业经验丰富，曾对发行人早期的生产、研发提供指导，对发行人经营战略及业务发展做出了一定贡献。因李晶家庭对发行人做出的贡献并结合其入股意愿，接受其作为纳百川科技的有限合伙人。"
这就不禁让人对李晶家庭成员的身份背景产生了好奇，李晶家庭成员究竟为纳百川做了何种贡献得以让实控人不惜借款周期长达六年之久，又为何不以本人身份持有纳百川科技股份，李晶家庭成员又是否属于禁止成为股东的人员或者限制成为股东的人员？
在首轮问询中，针对于此，深交所就追问合伙人入伙时间、在公司及其关联方处任职情况，是否存在外部人员持股、委托持股或其他未披露利益安排。
纳百川则表示，上述合伙人持有的相关权益归属清晰，与实际控制人、发行人其他股东及员工持股平台其他合伙人之间不存在股权代持或其他利益安排。
到了二轮问询中，深交所除了追问未在公司处任职纳百川科技合伙人入股时间、入股价格、对应的市盈率及市净率外，还对入股价格是否异常，是否存在代持约定，是否符合《监管规则适用指引——关于申请首发上市企业股东信息披露》有关规定提出了质疑。
在回复函中，纳百川保荐机构则表示，上述人员所持纳百川科技出资份额（包括通过持股平台间接持有的发行人股份）系其本人真实持有，不存在代持约定，亦不存在证监会系统离职人员入股情形，符合《监管规则适用指引——关于申请首发上市企业股东信息披露》有关规定。
另外，需要说明的是，透过向实控人借款入股，仅仅用了近四年左右时间，李晶手里所持股份早已大幅升值。
慧炬财经梳理发现，在2023年9月递表时，纳百川拟募资8.29亿元，以发行完成后公开发行股数占发行后总股本的比例不低于 25%计算，其估值就已经高达33.16亿元，再以纳百川科技发行后持有公司9.09%的股份来核算，其价值3.01亿元，那么李晶所持有的纳百川科技3.10%股份对应价值则为933.1万元。
而按照李晶认缴纳百川科技出资额62.08万元，受让价格1.45元/股来计算，其实际出资额为90.02万元。这意味着，一旦成功上市，李晶手里所持股份至少翻了9.4倍左右，即使刨除上市后的溢价涨幅，其账面收益至少也能轻松达到843万元以上。
盈利能力重回增长轨道，耗时了22个月之久尚未等到上会时间窗口的纳百川，其能否迎来上会之机，最终又能否发行上市，慧炬财经将持续关注！
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